Dünya ekonomisi dönüm noktasında!

25 Ekim 2007 15:50 tsi
Risk ile ilgili algılamalar değişiyor. Uzun zamandır zaptedilemez görünen Amerikan ekonomisi, emlak piyasasındaki çöküş sonucu geçtiğimiz yıldan beri daha sakin bir şekilde büyüyor. Kredi piyasalarında devam eden kriz Amerikan ekonomisini resesyon tehlike

Eğer ekonomi bir çocuk masalı olsaydı, uzun dönemde hızla büyüyen gelir ve gelişen yaşam standartlarından sonra büyük ve kötü bir resesyon bunu takip ederdi. İyi zamanlardaki iş imkanları ve bol kazanç yerini yükselen işsizlik, düşen harcamalar ve daralan üretim gibi kaçınılmaz sonuçlara bırakır. Ancak her şeyin bir sınırı ve ölçüsü vardır.

Hiçbir ülkenin ekonomisi Amerika kadar iyi olmamıştır. Geçtiğimiz 20 yılda Amerikan ekonomisi düzenli büyüme ve düşük enflasyon kombinasyonunu kıskanılacak bir şekilde yönetmeyi başardı. Bu şanslı duruma ek olarak, harcamalar gelirleri geçerek ekonomiye kötü etkileri gözle görülür bir şekilde belli olmayan bugünkü kalıcı cari açığa neden oldu. Tek tük kötüleşmeler de tarihsel standartlara göre oldukça küçük kaldı. Örneğin, 1991’in başlarında Amerika GSYİH’si üst üste iki çeyrek küçüldü (bu bir resesyon tanımı). Ama üretim daha sonra toparlandı ve yıl sonunda bir önceki zirvesinin de üstüne çıkmayı başardı. Bir sonraki kötüleşme ancak 2001 yılında GSMH’nin yarım puandan biraz daha az düşmesi ile yaşandı.

Son zamanlarda diğer zengin ülkeler de ekonomik istikrar adına benzer iyileşmeler yaşadı. Konjonktür dalgalanmaları (business cycle) olarak bilinen ekonomik hayattaki aşağı ve yukarı hareketler, eskiden bu ülkelerin yaşadığından daha pürüzsüz bir biçimde gerçekleşti. Finansal ve emlak varlıklarında yaşanan gürültü ile şirket ve hanehalklarının neden bu kadar çok borç almak istediklerinin kısmi bir nedeni de işte buydu. Pek çok insan bu altın istikrar çağının devam ettiğini düşünüyor.

Ama risk ile ilgili algılamalar değişiyor. Uzun zamandır zaptedilemez görünen Amerikan ekonomisi, emlak piyasasındaki çöküş sonucu geçtiğimiz yıldan beri daha sakin bir şekilde büyüyor. Kredi piyasalarında devam eden kriz Amerikan ekonomisini resesyon tehlikesiyle karşı karşıya bırakıyor. Amerika’nın ortalamanın üstünde ayakta kalabilme ve kaçınılmaz olarak görülen düşüşü erteleyebilme kapasitesine şaşıran bazı gözlemciler, dünyanın en büyük ekonomisinin bu şansını eninde sonunda kaybedebileceğini düşünüyor.

Gelecekte ne olacağına dair rekabet eden fikirlerin kendisi döngüsel bir halde bulunuyor. Büyümenin düzenli olduğu dönemlerde, konjonktürel dalgalanmaların ılımlılaştığı düşüncesi anlaşılır bir biçimde yüksek oluyor. Kötümser bir görüş “Büyük Ilımlılık”ın aldatıcı olacağını kanıtlayabilir. Ama bir iyimser, ekonomik istikrardaki iyileşmenin bir gecede yok olamayacak kadar belirgin olduğunu söyleyerek buna karşı çıkabilir.

Dünya ekonomisi nihai bir noktaya ulaştı. Eğer büyüme ve istikrarın sihirli kombinasyonunun kaynağı sadece şans olsaydı, bu kombinasyon uzun zamandır ertelenmiş ve acı veren bir duruma dönüşürdü. Ama eğer bu kombinasyon başarısını dünyadaki değişime borçluysa, bu, altın çağın daimi olabileceği anlamına mı geliyor?

Şans mı yoksa karar mı?

Büyüme dönemlerinde ve şimdiki gibi kötü zamanlarda gözler 1980’lerin başından beri ekonomik büyümedeki dalgalanmaları neredeyse yarı yarıya düşen Amerika üzerine odaklanıyor. Yukarı doğru dalgalanmalarda ekonomik büyüme bir çeyrekten diğerine ve bir yıldan diğerine daha az değişiyor. Resesyonlar ise daha nadir, kısa ve yüzeysel olarak gerçekleşiyor.

Bu düzgün yörüngenin en belirgin göstergesi emek piyasalarıdır. 1980’lerin ortalarından beri Amerika’daki işsizlik oranı önceki jenerasyonlara göre daha az dalgalanıyor. 1961-1984 arasında Amerika’da işsizlik oranı %3.5 ile %9.7 arasında dalgalanırken bu oran 1984’ten beri ise %4 ile %7 gibi daha dar bir bant içerisinde gerçekleşti.

Birçok Amerikalının iyi talihi başka yerlerde de tekrarlanıyor. Brandeis Üniversitesi’nden Stephen Cecchetti, Arizona Üniversitesi’nden Alfonso Flores ve Emory Üniversitesi’nden Stefan Krause’un geçen yıl yapmış olduğu bir çalışma, 25 OECD ülkesinden, aralarında İngiltere, Almanya, İspanya ve Avustralya’nın da olduğu, 16’sının ekonomik istikrarında gözle görülür iyileşme yaşandığını gösteriyor.

Bu değişimin arkasında ne yatıyor? Kuşkucu bakışa göre, istikrarda yaşanan bu iyileşmenin bir nedeni yok ve sadece şanstan kaynaklanıyor. Ekonomik şoklar- ekonomik koşullardaki ani değişiklikler- şans eseri daha az etkili oluyor. Mevcut ekonomi, darbeleri taşıyacak kadar güçlü değil. 1970’lerdeki iki petrol krizinden beri ekonomi ciddi darbelerle karşılaşmış değil.

Küresel ekonomi, altın çağ boyunca bazı büyük darbeler aldı. Geçtiğimiz on yıl içerisinde zengin dünya Asya krizini, Rusya’nın borç iflasını, internet balonunu (dot com boom), Amerika’ya terörist saldırıları ve Afganistan ile Irak’taki savaşın neden olduğu belirsizlikten kaynaklanan petrol fiyatlarındaki sert yükselişleri savuşturmayı başardı. Ekonomik oynaklık ise hala yükselmiş değil. Petrole bu kadar bağımlı bir dünyada enerji arzındaki beklenmedik bir azalmanın benzersiz ve tramvatik bir olay olduğu gerçektir. Ama günümüz ekonomileri, emek piyasaları daha az esnek olduğundan ve üreticiler regülasyonlarla felce uğratıldığından, çok daha dar görüşlüdür. Bu yüzden baş ağrıtıcı sonuçlar sadece enerji bağımlılığına indirgenemez.

Esnek Ekonomi

En olası açıklama, ekonomilerin daha fazla esnek olduğu için şokları emme konusunda daha avantajlı olduğudur. Bu açıklamaya katkı sağlayan; küreselleşmeden, zengin ülkelerdeki imalat sanayi üretiminde yaşanan düşüşe kadar birçok yapısal değişiklik vardır. Bu yapısal değişiklikler arasında akademik literatür şu üçüne yöneliyor: sanayi ürünleri stokundaki iyileşme, kredi piyasalarını genişleten finansal yenilikler ve daha akıllı para politikaları.

GSYİH’nin çok küçük bir bölümü olan antrepoların muhtevasının, sürpriz bir şekilde, oynaklıklar üzerinde büyük bir etkisi vardır. Endüstriler talebe göre stoklarını arttırır veya azaltırsa bu düzeltme, satışlardaki başlangıç değişikliğinin etkilerini büyütebilir. Stoklar, ekonominin göreceli büyüklüğüne göre biraz fazla olursa, talepteki ufak bir kayış kolaylıkla resesyona dönüşebilir. Ancak teknoloji sayesinde firmalar artık daha dakik ve müşterileri ile ilgili daha fazla bilgiye sahip hale geldi. Süratli piyasa istihbaratı ve küçük partiler halindeki üretim, firmalara değişen koşullara göre arzlarını düzenleme fırsatı veriyor. Bu da büyük stokları gereksiz kılıyor ve son derece denge bozucu olan mal stoklarındaki sarsıntıları asgari düzeye indiriyor. Etkili şekilde yönetilen şirketlerin bazılarının bütün stokları şimdilerde FedEx veya UPS’in onlar adına nakliyatından ibaret hale gelmiş durumda.

Cecchetti ve meslektaşları, yaptıkları araştırmada çalıştıkları ülkelerde ekonomik istikrarda yaşanan iyileşmenin yarısından fazlasının stok dalgalanmalarındaki düşüşten kaynaklandığını hesapladı. Arz-zinciri yönetimi sıradan bir hal alıp olaya damga vurdukça, azalan stok dalgalanmasının etkisi donuk bir sonuç olarak görülebilir. Ama donukluk bir erdemdir çünkü teknolojik gelişim kaçınılmazdır. Bu da teknolojinin sağladığı büyük istikrarın büyük olasılıkla kalıcı olduğu anlamına geliyor.

The Wall Street Shuffle[1]

Eğer iyi lojistik ekonomi için kesin bir artıysa, finansal yenilikler de en azından şimdilik daha kuşkulu gözüküyor. Teminatlandırılmış menkul kıymetler (collateralised debt obligation) gibi kompleks türev ürünler bazı düzensizlikler yaratıyor. Ama kredi almak daha kolay hale gelse bile bu başlı başına bir yeniliktir. Krediler 1980 ve 1990’lardaki regülasyon ve yenilik dalgalarının kredi genişlemesi yaratmasına kadar sıkı bir şekilde denetleniyordu. Bu dönemden sonra yaşananlar birçok firma ve tüketiciye harcama gücündeki geçici açıkları kapatma fırsatı veriyor.

Kredi derecelendirme ve menkul değerlere çevrilmesi son haftalarda birçok araştırmayı cezbetti. Ama tasarruf sahipleri için kredileri satılabilir hisse senedi veya tahvile çevrilmesi ile birlikte geri ödeme riskini değerlendiren tekniklerin kullanılması ödünç verilen fonlara ulaşma fırsatını genişletti ve gelir ile harcama arasındaki katı bağlantıyı kırdı. Artık yatırım planları firmanın nakit akımının kaprisi çekilerek yapılmıyor. Bunun yanında tüketiciler gelirlerini harcamalar ile daha iyi şekilde eşleştirebiliyor. Büyük kredi havuzu, para kazanma gücündeki azalmanın düşen talep ve gelir sarmalını tetiklemesine gerek olmadığı anlamına geliyor. Bütün bunlar konjoktür dalgalanmalarını daha düzgün hale getiren ilerlemelerdir.

Ilımlılığın üçüncü bir açıklaması da merkez bankalarının enflasyonu sıkı tutarak istikrarlı ekonomik büyümeyi teşvik etmesidir. Merkez bankaları ile ilgili o kadar geniş bir algılama var ki bazen merkez bankalarının gücü abartılıyor. Geçtiğimiz aylarda dünya borsalarındaki hareketlilik FED’in resesyon tehlikesini önlemek için faiz oranlarını azaltabileceği görüşü nedeniyle hız kazanmıştı.

İlke olarak enflasyonu kontrol etmek ekonominin istikrar kazanmasına yardımcı olur. Yüksek enflasyon ise oynaklıklara neden olur. Yapılan araştırmalar düzensiz enflasyon ve GSYİH’deki büyük dalgalanmaların birbiriyle ilişkili hareket ettiğini gösteriyor. Bu istatistiksel bağlantı şans faktöründen daha fazlası olabilir. Yüksek ve değişken enflasyon ekonominin fonksiyonlarının düzgün işlemesinin önünde engel teşkil eder. Bu da üreticilere tüketici beğenilerinin nasıl sürekli değiştiğini gösteren göreceli fiyattaki değişimleri gizler. Enflasyon ayrıca faiz oranlarında ve harcamalarda dalgalanmalara neden olur.

Her ne kadar teori biraz zorlama olsa da, ampirik çalışmalar para politikaları ve uysal dalgalanmalar arasındaki güçlü ilişkiyi ayrıntıları ile araştırmak için mücadele veriyor. FED başkanı Ben Bernanke “Büyük Ilımlılığı’nın siyasi açıklamasının, literatürdekinden daha fazla kredi hak ettiğini” savunuyor. Merkez bankaları ekonomik oynaklığı aktif bir şekilde azaltmak için birşeyler yapmasa da, en azından oynaklığın artmasının önüne geçiyorlar.

Şoka uğrayan şok önleyici

Altın çağın test edilmemesinin tartışılmasından sakınılsa bile, ekonominin esnekliğini bozabilecek bir şokun varlığını inkar etmek çok aptalca olur. Şu anda kredi piyasalarında yaşanan sıkıntıyı emlak piyasasındaki hassaslıkla birleştirdiğiniz zaman zengin dünya ekonomilerinin sıkıntıda olduğunu düşünmek çok da zor değil.

Bugün yaşanan kargaşayı bu kadar rahatsız edici yapan, eskiden istikrarlı büyümeye yardımcı olan mekanizmanın aniden bir tehdit haline gelmesidir. Finansal inovasyon “Büyük Ilımlılık”ın merkezindeydi ama bu şimdilerde kredileri kolayca genişletebileceğiniz yeni bir ortam oluşturdu. Bütün bunların yan etkileri şimdilerde piyasaları ekonominin düzgün bir konjoktüre oturmasını sağlayan kısa dönemli fonlama ile zehirliyor.

Amerikan subprime mortgagelarda ödenmemiş borçların ve batıkların artmasından dolayı yatırımcılar mortgageları destekli menkul kıymetlere olan inancını kaybetti. Bunun etkisi, tüketici kredilerinin geri ödenmesine bağlı olan gelirlere ve varlıklara genel olarak yayıldı. Fonlamalar azaldıkça bu, sonuç olarak hanehalkı ve küçük işletmelerin borçlanma maliyetlerini belirleyen para piyasası faiz oranları üzerinde artan yönde bir baskı oluşturuyor.

Kredi piyasaları zarar gördüğü sürece ekonominin kendi kendini düzenleyen sistemi tam anlamı ile işlemiyor. Ekonomik büyümeyi düzgün bir patika içerisine sokan bu kanal artık ekonomiyi tehdit eder bir hal aldı. Şoku emen yapı artık şokun kendisini oluşturuyor.

Gerçekten de büyümedeki istikrar insanları, baş belası olduğu kanıtlanmış borç yükünün altına girmeye teşvik etti. Güçlü kredi büyümesi, altın çağın hem sebebi hem de sonucu oldu.

Konjonktür dalgalanmalarının ehlileştirildiği görüşü zengin ülkelerde varlık fiyatlarının neden bu kadar yüksek olduğunu ve insanlarda gelirlerinden kat kat daha fazla borçlanma isteği olduğunu açıklıyor. Daha az oynak ekonomiler gelir gücünü daha güvenilir hale getiriyor. Bu da ev ve diğer varlık fiyatlarının artmasına neden oluyor. İnsanların işini kaybetme korkusunun azalması Amerika, İngiltere ve diğer ülkelerdeki ev müşterilerinin büyük ev kredilerinin altına girmelerinden memnun oldukları anlamına geliyor.

Ama her büyüme döneminde olduğu gibi emlak çılgınlığı da, bunu pompalayan riskli kredi alanlara bağlıdır. Kredi koşulları sıkılaştığı zaman bilinçsiz bir şekilde ev alanlar piyasada donup kalıyor. Bu olay tıpkı geçtiğimiz haftalarda İngiliz hükümeti tarafından kurtarılan mortgage bankası Northern Rock’ın yaşadığı sıkıntıya benziyor. Northern Rock bu yılın başında büyük bir oranda mortgage kredisi vermekten sorumludur. Ancak bankaya gerçekleşen hücumdan sonra bankanın yeni iş yapabilme yeteneği tamamen ortadan kalktı.

İngiltere geçen seneden beri istikrarlı bir biçimde büyüyor ama tıpkı Amerika’da yaşananlar gibi aşırı derecede değerlenmiş konut piyasasına, yüksek tüketici borçlarına ve yüksek ticaret açığına sahip bulunuyor. Diğer Avrupa ülkelerinin tersine İngiltere’de yüksek oranda non-prime mortgage vardır. Her ne kadar kredi büyümesinin %10’luk kısmından daha azı subprime mortgage piyasasında gerçekleşse de Morgan Stanley’den David Miles’a göre eğer borç alırken kazandığı parayı bildirmeyenleri sayarsanız bu oran %25’e çıkıyor.

Amerika’daki subprime mortgage piyasasının taşıdığı virüs şimdilerde para piyasalarına sirayet ediyor. Böylece de konut piyasasındaki çalkantı küresel anlamda her yere yayılmış oluyor. FED eski başkanı Alan Greenspan bu hafta en az 40 ülkede konut piyasasında sıkıntı yaşandığını ve Amerika’nın da hiçbir bakımdan medyanın (istatistikte bir dağılımdaki sayıları sıraya dizdiğinizde tam ortadaki sayıyı temsil eden terim) üstünde olmadığını hatırlattı. Küresel konut fiyatları, geçmişteki fiyat artışlarında olduğu gibi azaldığında da ilişkili olsaydı, bundan acı çeken sadece Amerika olmazdı. Kredi piyasaları ile birlikte yayılan çatlaklar konut piyasasındaki sıkıntıyla beraber yayılabilir.

Merkez bankaları bu risklerin büyümesini yumuşatmaya çalıştığı sırada yaşanacak tehlike merkez bankalarının enflasyona kayıtsız kalması olacaktır. Parasal gevşekliğin bir keresinde daha fazla istikrarlı ekonomi isteğini zayıflattığı ile ilgili kötü bir hikaye var. National Bureau of Economic Research’un başına geçen Arthur Burns 1959 yılında şu meşhur öngörüsünü yapmıştı: “Konjoktürel dalgalanmalar, çocuklarımıza babalarının yaşadığından daha baş belası ve sinir bozucu gelmeyebilir.” 10 yıl sonra bu iyimserlik haklı çıkmış gibi görünüyordu. Ama Burns 1970’lerde FED’in başına geçtiğinde işsizlik ve enflasyon yükseldi. Bu da büyüyen ekonomik kriz düşüncesi, hükümetlerin konjonktür dalgalanmalarını kontrol edebileceği iddiasını küçük düşürdü. Ucuz para yolu ile ekonomide balans ayarı yapma uğraşları yüksek enflasyona ve artan ekonomik istikrarsızlığa neden oldu.

Alan Greenspan yeni kitabında, politika yapımındaki ilerlemenin her zaman tersine çevrilmeye karşı savunmasız olduğu uyarısını yaptı. Greenspan 2030’a baktığında yaşlanan nüfusun eninde sonunda enflasyonda yukarıya doğru baskıya neden olabileceğinden korkuyor. Gelecekteki FED başkanları, Greenspan’ın yaptığı gibi küreselleşmenin fiyatlardaki deflasyonist etkisine bel bağlayamayız.

Greenspan, fiyat istikrarının sağlanmasında siyasi istikrarı sorguluyor: “FED’in son 40 senedir zor kazanılmış para politikası derslerini uygulamasına izin verilip verilemeyeceği çok kritik bir bilinmeyendir. Ama Amerikan siyasetinin işlevsiz durumu kısa vadede bana bu güveni vermiyor.”

İnsanlar enflasyonun kontrolden çıktığını hissettikleri zaman beklentilerdeki değişiklikler hızlı bir şekilde kendi kendini tamamlayan bir hal alıyor. Şirketler fiyatlarını yükseltiyor ve işçiler de bunu karşılayacak ücretler talep ediyor. Eğer enflasyon beklentisi çapayı kaçırırsa, merkez bankaları faiz oranlarını arttırmak zorunda kalır. Politika, tekrar ekonomik şokun kaynağı haline gelebilir.

Bugün şans muhtemelen daha yüksek. Yüksek kaldıraçlı (riskli) ekonomiler borç maliyetini kontrol edilebilir seviyelerde tutmak için düşük nominal faize bel bağlıyor. Faiz maliyetleri geliri yediği sürece tahvillerde ani bir voltaj yükselmesi büyük istikrarsızlıklara neden olabilir. Eğer akıllı merkez bankaları gerçekten “Büyük Ilımlılık”ta büyük role sahipse, gevşek para politikasının tehlikelerini nasıl kolaylıkla unutulabileceğini düşünmek temkinliliktir.

Aşağı doğru yönelme

Konut piyasasının eşgüdümlü olarak çökmesi çok korkutucu. Bu durum şu an için muhtemel bir risk olarak duruyor. Eğer konut fiyatları yükselirse, kredi piyasalarındaki bozulma 2008’in büyüme rakamlarına zarar verebilir. Eğer para piyasaları istikrarı bulabilirse, bankaların menkul değer olarak satamadıkları krediler bankanın kredi vermesini engelleyerek bilançosuna oturur. Kredilerde daha dikkatli bir yaklaşım, işletme sahiplerinin ve hanehalklarının daha zor borçlanacağı anlamına geliyor.

FED’e Güvenmek

Özel sektör, gelişmiş ülkelerin büyümesine yönelik tahminlerini anlaşılır bir biçimde aşağı doğru revize etti. Beklentilerdeki en büyük değişiklik faiz oranları ile ilgiliydi. Avrupa’da faiz oranlarının arttırılması olasılığı ortadan kalktı. Geçtiğimiz hafta faiz oranları düşürülmeden önce FED’in faiz oranlarını düşüreceğine dair birçok beklenti vardı. Gerçekte piyasalar FED’in günü kurtarabileceğini düşünüyor. Borsalar hiç değilse resesyon tehlikesini fiyatlamış gibi gözükmüyor.

Merkez bankaları basit bir şekilde ekonominin kullanım kılavuzunu takip edebilir. Merkez bankaları geçmişteki çalkantıları azaltan hareketlerle anıldıysa, bu sefer niye bu olmasın? Küresel ekonomi, hiç olmadığı kadar istikrarlı gözüküyor. Kredi piyasalarındaki çarpıklıktan önce büyük oranda zengin ülkelerin dışında gerçekleşen büyümenin gücünden dolayı herhangi bir sıkıntıyla ilgili herhangi bir sinyal alınmamıştı.

Temmuz ayında IMF bu yıl için Amerika’daki büyüme oranı ile ilgili tahminini aşağı doğru revize etti ama küresel ekonomi ile ilgili tahminini gelişmekte olan ülkelerdeki güçlü durumdan dolayı yükseltti. On yıl önce büyük bir şokun kaynağı olan bu ekonomiler şimdi küresel ekonomiye istikrar verici bir güç olarak görünüyor. Büyük döviz rezervlerinin etkisi ile hızlı büyüyen Asya ve Orta Doğu ülkeleri büyümeyi arttırmak için sermaye piyasalarına daha az bağımlı hale geldi.

Amerika en büyük risk olarak duruyor. Burada bile görünüm raporu can sıkıcıyken resesyon unutulmuş bir sonuç değildir. Politikacıların uygulamaya çalıştığı ve belki de en çok umut edilen şey; geçen yıl çok da etkin olmayan büyümenin sürdürülebilmesidir. Bu, ekonomide çok fazla bozukluk meydana getirmeden enflasyon baskısını sınırlayabilir.

Amerika, geçtiğimiz yıllarda küresel büyümenin daha az merkezinde olmaya başladı. Ama Amerika büyük bir ithalatçı ve Amerikan ekonomisinin hızlı bir düşüşü diğer ülkeleri etkileyebilir. Amerika “Büyük Ilımlılık”ın ön kenarındadır ve bu muhtemelen risk alma sınırlarını etkiliyor. Eğer Amerika çökerse bu, diğer zengin ülkeler için bir habercidir.

(The Economist, 22 Eylül 2007, The Turning Point)
Çev: ekopolitik.org

Bu haber 648 defa okundu.